Tick Trading Software – zu günstig um wahr zu sein?

Investoren legen ja Wert auf unterschiedliche Dinge, wenn sie in Unternehmen investieren. Der eine will eine hohe Marge sehen, der nächste ein starkes Geschäftsmodell, der nächste hohe Dividenden, der nächste kontinuierliches Wachstum. Was wenn alles zusammenkommt – sollte man dann nicht kaufen?

Wie ihr wisst suche ich immer wieder nach interessanten Ideen für unterbewertete Aktien. Die meisten davon lege ich schnell zur Seite, weil sie mir entweder nicht günstig oder nicht qualitativ gut genug erscheinen. Bei einigen wenigen bin ich überzeugt zu investieren. Und in diesem Fall bin ich einfach hin- und hergerissen: Ist die Aktie ein Schnäppchen oder übersehe ich etwas?

Dieses Gefühl hatte ich in der Form übrigens zuletzt bei der Mevis Medical Solutions, die ich auch hier im Blog besprochen hatte und in die ich am Ende nicht investiert hatte. Wohlgemerkt, nachdem ich während ich den Artikel geschrieben habe dreimal meine Meinung geändert habe ob ich investieren sollte oder nicht. Im Nachhinein die falsche Entscheidung – der Kurs hat sich seither verdoppelt!

Und die Tick TS (Tick Trading Software) AG hat durchaus ein paar oberflächliche Parallelen zum damaligen Fall: Beides sehr kleine und dünn gehandelte Software-Unternehmen, beide mit guten Margen, beide mit guter Historie, und beide bereits auf den allerersten Blick außergewöhnlich günstig bewertet.

Wie sieht das bei Tick TS konkret aus?

Argumente

Pro

  • Die Dividendenrendite beträgt aktuell über 8%
  • Die Die Firma hat eine Nettomarge von rund 20%
  • Die Firma ist in der Vergangenheit stetig organisch gewachsen und hat dabei den gesamten Gewinn ausgeschüttet

Contra

  • Massive Insiderverkäufe seit Börsenlisting, trotz offenbar günstiger Bewertung
  • Abhängigkeit von Heavy Trading (Diskussion um Finanztransaktionssteuer, Konkurrenz durch rein algorithmisches Trading?)
  • Einige Großkunden mit erheblichem Umsatzanteil, davon z.B. Sino mit rückläufigem Geschäft

Unternehmen

Die Tick TS ist mir bereits vor einigen Jahren aufgefallen, als ich mir die Aktien des auf Heavy Trader spezialisierten Brokers Sino angeschaut habe (Ergebnis: uninteressant). Genaugenommen kamen nämlich bereits seit Jahren die meisten Gewinne bei Sino von der mehrheitlichen Tochter Tick TS. Neben Sino verkauft Tick TS seine Software aber auch an viele andere Kunden, so ist der ProTrader von Comdirect von Tick TS und auch Market Maker wie Lang und Schwarz vertrauen auf Software der Firma. Die angebotenen Funktionen der Software umfassen dabei zum einen eine Handelsoberfläche die sich vor allem an sehr aktive Trader richtet, zum anderen Schnittstellen zu Börsenplätzen, Abdeckung von bestimmten rechtlichen Anforderungen im gewerblichen Handel und ähnliches.
Zusätzlich gibt es Projektgeschäft, wenn sich Kunden bestimmte Funktionen bestellen – dies hat den Vorteil dass man für die Entwicklungsarbeit bezahlt wird, gleichzeitig aber mitunter die Features auch in die Standardsoftware mit einbauen oder an andere verkaufen kann. Das Projektgeschäft ist im abgelaufenen Geschäftsjahr durch Umsetzung regulatorischer Anforderungen (MiFID II) auf mehr als 20% des Umsatzvolumens geklettert, sollte in der Regel aber niedriger liegen.

Zuletzt – wie bei inzwischen fast allen Softwareunternehmen – bietet Tick TS auch das Hosting von Systemen und die Bereitstellung ihrer Plattform und Schnittstellen über die  Cloud (Software as a Service) an. Firmen können natürlich auch die für sie entwickelten Komponenten selbst betreiben. Das Verkaufsargument ist dabei natürlich trotzdem die eigene Software, das schöne ist aber dass sehr regelmäßige und planbare Cashflows entstehen.

In der Vergangenheit hat sich die Ausrichtung in stetig wachsenden Umsätzen und einer sehr hohen Profitabilität niedergeschlagen. Da es bei solchen Nischensoftwareanbietern oft kaum Konkurrenz gibt und eine Neuentwicklung von komplexer Software sehr teuer ist lassen sich außerordentlich gute Margen selbst mit relativ kleinen Umsätzen verdienen.

Zahlen

Wie sehen die Zahlen von Tick TS nun also konkret aus? Hier einmal die  10-Jahreszahlen:

Geschäftsentwicklung der Tick TS über 10 Jahre
(Quelle: Geschäftsbericht 2017_2018 )

Man erkennt sehr schön, wie Tick TS unabhängig von Konjunktur und Börsenlage (ein Teil der Einnahmen hängt vom Tradingvolumen ab) hochprofitabel war und immer weiter gewachsen ist. Die Dividende ist stetig gestiegen, die Gewinne wurden weitgehend ausgeschüttet, aber die Eigenkapitalquote ist weiterhin komfortabel hoch und attraktiv.

Gibt es irgendeinen Punkt der mir an den Zahlen nicht gefällt? Nein, ich finde Bilanztechnisch gibt es hier wirklich nichts zu meckern!

Insiderverkäufe

Wo liegen nun Schwächen der Tick TS? Warum bleibt der Aktienkurs so offensichtlich niedrig, obwohl doch vieles für die Aktie spricht?

Schauen wir einmal in die Beschreibung der Risiken im zum Börsenlisting erstellten Wertpapierprospekt. Dort schreibt die Firma:

Sollten Altaktionäre Aktien der Gesellschaft ganz oder teilweise verkaufen oder der Eindruck entstehen, dass mit solchen Aktienverkäufen zu rechnen ist, könnte sich dies erheblich nachteilig auf den Börsenkurs der Aktien der Gesellschaft auswirken.

Und was ist seit dem Börsenlisting passiert? Bingo, die Altaktionäre haben Aktien abgeladen! Schaut man sich die Kommentare in Börsenforen wie w:o an wird deutlich, dass dies tatsächlich Verunsicherung auslöst und so vermutlich den Kurs tief gehalten hat. Angesichts der guten Zahlen, der herausragenden Dividende und des stabilen Geschäftsmodells ist Tick TS bereits bei der ersten Betrachtung unterbewertet – warum verkaufen dann wesentliche Insider und die langjährige Muttergesellschaft Sino die Aktien zum aktuellen Preis?

Ingo Hillen und Matthias Hocke (Beide, gemeinsam mit dem inzwischen verstorbenen Oliver Wagner, Gründer von Tick TS), die beide mehr als 13% der Tick TS-Aktien hielten, verkauften inzwischen mehr als die Hälfte ihrer Aktien. Sehr schön recherchiert (Zusammenfassung aller Verkäufe) und auf Wallstreet Online gepostet von Joe (philojoephus) – Schaut euch dort die exakte Auflistung an! Dazu kommen die Verkäufe von Sino, die sich hier ebenfalls von der eigentlichen Cashcow trennen und deren Halteverpflichtung im Frühjahr 2019 ausläuft.

Prinzipiell kann es für solche Verkäufe verschiedene Gründe geben. Der gefährliche, gefürchtete Grund wäre folgender: Die Insider wissen bereits, dass wichtige Kunden auf dem Sprung sind, die Geschäftsentwicklung langfristig den Bach runter gehen wird und wollen daher noch schnell ihre Anteile zu Geld machen.

Die einzige andere plausible Erklärung wäre, wenn man das Geld konkret für andere Zwecke dringend benötigt. Auf persönlicher Ebene kann so etwas ein Hausbau, eine andere Investition, eine Scheidung oder ähnliches sein. Allerdings deckt sich das nicht damit, dass hier gleich mehrere Anteilseigner gemeinsam verkaufen. ODER???

Meine persönliche Vermutung ist, dass alle Beteiligten in ein gemeinsames, sehr aussichtsreiches, Start-up Geld investieren wollten und dafür Geld brauchten. Bei Sino ist dies nämlich offiziell: Der Broker ist Hauptinvestor bei der “Trade Republic Bank”. Diese geht aktuell mit einer Trading-App auf den Markt, mit der man “ohne Orderprovision” (konkret: für 1 € Fremdkostenpauschale und nur über Lang & Schwarz) traden kann. Nach diesem Modell hat das amerikanische Broker-Startup Robin Hood innerhalb von 5 Jahren nach dem Start über 3 Millionen Nutzerkonten und eine Bewertung von 5,6 Mrd US-Dollar erreicht.
Die letzte Kapitalerhöhung für Trade Republic fand wohl am 23.11.2018 statt – Laut Pressemitteilung kamen für das Start-Up Ende 2018 über 5 Millionen Euro zusammen:

[…] In einer weiteren Finanzierungsrunde unter Führung von sino, die Ende 2018 abgeschlossen wurde, sammelte das Fintech mehr als 5 Millionen Euro ein.

[…]
Die tick-TS AG, ebenfalls eine Beteiligung der sino Beteiligungen GmbH, die seit mehr als 15 Jahren Börsenanbindungen und Tradingsoftware für Banken und Börsenteilnehmer anbietet, unterstützt die Trade Republic Bank als weiterer Kooperationspartner, höchstmögliche Stabilität und Ausführungssicherheit der Wertpapiergeschäfte zu erreichen.

https://www.dgap.de/dgap/News/corporate/sino-high-end-brokerage-markstart-der-trade-republic-bank-fintech-beteiligung-der-sino-ist-deutschlands-erster-mobiler-und-provisionsfreier-broker/?newsID=1120913

Am 22. und 23.11. verkauften Ingo Hillen und Matthias Hocke zusammengerechnet Aktien der Tick TS für mehr als 700.000€. Das muss natürlich nicht mit Trade Republic zusammenhängen, allerdings fällt der zeitliche Zusammenhang schon irgendwie ins Auge…

Leider kann ich nicht nachvollziehen, ob diese Vermutung stimmt und sich die Führungsmannschaft von Sino/Tick TS hier beteiligt hat.
Offenbar sind sie aber überzeugt von den guten Aussichten, sonst hätte sich Sino nicht engagiert (bei der Ingo Hillen im Dezember übrigens wieder Aktien gekauft hat). Da es die Konstellation Sino als Hauptaktionär und wichtige Führungspersonen als weitere Gesellschafter in dieser Form eben schon bei Tick TS gegeben hat, halte ich ein entsprechendes Engagement durchaus für plausibel.

Übrigens gab es Anfang Februar nun DD-Meldungen aus dem Umfeld von Tick-TS CEO Matthias Hocke über Käufe von Tick-TS Aktien. Da Hocke das Unternehmen am besten kennen sollte passt das wohl eher nicht zu schlechten Unternehmensaussichten – womit für mich die Wahrscheinlichkeit des Geldbedarfes zwecks aussichtsreicherem Investment erhöht.

Aktuelle Entwicklung und Einschätzung des Geschäftes

In der Vergangenheit hat sich das Geschäft von Tick TS wie gesagt gut entwickelt, wenn man rein auf die Zahlen schaut. Wie sieht es operativ aus, was sind aktuell Herausforderungen und Chancen?

Zum einen ist Tick TS im Herbst 2017 von Sprockhövel (zwischen Dortmund und Düsseldorf) nach Düsseldorf umgezogen. Das hatte wohl unter anderem damit zu tun, dass man in einer solchen größeren Stadt eher anspruchsvolle Programmierer findet und die Kundennähe größer ist, allerdings gibt es ein Problem: Die Büros in Sprockhövel haben noch einen Mietvertrag bis 2023 über 106000€ im Jahr und konnten bisher kaum untervermietet werden. Wegen der doppelten Mietbelastung fiel daher eine Drohverlustrückstellung von 130.000€ an – 10% des Jahresgewinns!
Anders betrachtet könnte man sagen ohne diese Sonderbelastung hätte der Gewinn noch weitaus höher ausfallen können, und bei erfolgreicher Untervermietung hätte man das Geld auch wieder zurück.

Positiv fällt auf, dass Prognosen bisher recht gut eingehalten wurden. Im letzten Jahr sogar trotz der Insolvenz eines wichtigen Kunden (Dero Bank). Die aktuelle Prognose besagt:

Die Erreichung der gewünschten Ziele ist unter anderem von der Umsetzung einzelner Projekte abhängig. Die Gesellschaft hat neue Kunden akquirieren können und führt gleichzeitig gute Gespräche mit mehreren Interessenten bzw. Kunden über den Ausbau der Zusammenarbeit. Aus diesem Grund ist der Vorstand vorsichtig optimistisch, in den Geschäftsjahren 2018/2019 und 2019/2020 sowohl beim Umsatz als auch beim EBIT deutlich oberhalb des Ergebnisses des abgelaufenen Geschäftsjahres 2017/2018 zu liegen.

Außerdem soll die Zahl der Entwickler wegen der guten Auftragslage um 1-2 erhöht werden – klingt nicht viel, ist bei der Größe des Teams aber eventuell ein zweistelliger Anstieg und verdeutlicht den Optimismus im Grundgeschäft. Angesichts der Lage kann man daher wenn alles glatt läuft von einem Gewinn von über 1,50€ je Aktie ausgehen – wohlgemerkt bei annähernd Vollausschüttung, angekündigter 1,30€ Dividende und einem aktuellen Kurs von unter 17€.

Gut gefällt mir auch, dass (endlich) eine für iOS und Android einsetzbare Version des Hauptprodukts TradeBaseMX Frontend gebaut wird. Das bisherige Programm fußt nämlich auf Java, was aber auf diesen Geräten nicht läuft, daher soll eine Version in HTML5 entwickelt werden. Für meinen Geschmack fast ein bisschen spät, aber besser spät als nie.

Eine Entwicklung, die man im Auge behalten sollte ist allerdings die Diskussion um die Finanztransaktionssteuer.
Ich persönlich würde mich davon sicher kein bisschen in meinem Anlageverhalten beeinträchtigen lassen, aber die Zielgruppe von Tick TS ist eben auch wesentlich aktiver an der Börse. Ich kann mir gut vorstellen, dass gerade bei Heavy Tradern sich die Kalkulation verschlechtert und einige aus dem Markt aussteigen, wenn eine spürbare Steuer das Traden teurer macht. Dass eine solche Steuer das Geschäft zerstört glaube ich aber nicht.

Auch der verstärkte Einsatz von Algorithmen im Trading könnte eine Gefahr sein, denn mit Algorithmen braucht man meiner Meinung nach kein gutes für den Menschen gemachtes Frontend, sondern nur noch die Datenschnittstellen (Die Tick TS sicher auch liefern kann).
Allerdings glaube ich hier nicht, dass diese Entwicklung so schnell und plötzlich über uns kommen wird, eher wird das Wachstum vorerst stagnieren und dann zurückgehen – oder Tick TS findet hier neue Geschäftschancen.

Risiken

Welche Risiken gibt es? Folgende Beispiele werden im Geschäftsbericht genannt:

  • Abhängigkeit von Großkunden und Partnern (sino, HSBC Trinkaus)
  • Gesetze die das Trading erschweren (z.B. Leerverkaufsverbote, Regulierung des Hochfrequenzhandels)
  • Steuern auf Trading
  • BaFin könnte Fintechs wie Tick TS als Finanzdienstleister einstufen und entsprechend regulieren, was erhebliche Kosten mit sich bringt
  • Verstärkte Konkurrenz oder aggressive Konkurrenten

Ich sehe diese Risiken als durchaus real an, aber fürchte mich recht wenig. Ich schätze die Finanztransaktionssteuer wird kommen, aber nach Lobbyistendiskussionen so niedrig sein dass nur Hochfrequenzhändler sie überhaupt spüren. Regulierung des Handels bringt tendenziell (wie zuletzt MiFID II) neue Projektumsätze und erhöht die Markteintrittsbarrieren. Verstärkte Konkurrenz ist in einer so kleinen, von klaren Eintrittsbarrieren gekennzeichneten Nischen nicht wahrscheinlich. Und die Abhängigkeit von z.B. sino wird durch immer neue Kunden verringert. Da die Kundenzahl und die Gewinne von sino rückläufig sind, ist dies auch nötig. Eventuell können mit neuen Anbietern wie z.B. Trade Republic aber auch neue wichtige Kunden gewonnen werden.

Fazit und Bewertung

Mein Fazit ist: Tick TS sieht nach klassischer Betrachtung massiv unterbewertet aus – eine Dividende von über 8% erwartet man normalerweise eher bei Unternehmen mit massiven Problemen, was hier aber nicht der Fall ist. Selbst wenn man einen Abschlag für die im Börsenmaßstab winzige Größe anlegt ist die Firma deutlich zu günstig.

Was wäre eine eher passende Bewertung?

Ein gutes Vergleichsunternehmen, da ähnlich illiquide, ist meiner Meinung nach RA Micro.
Das Berliner Unternehmen bietet Software für Anwaltskanzleien sowie die Plattform DASD (Deutscher Anwaltssuchdienst) an und ist ähnlich wie Tick TS nur per Listing an die Berliner Börse gegangen. Es vermarktet sich als Dividendenaktie, ebenfalls mit weitgehender Vollausschüttung, und im Gegensatz zu Tick TS ist der Geschäftsführer in der letzten Zeit durch Käufe statt Verkäufe aufgefallen. Die Bewertung: bei 4€ angepeilter Dividende aktuell 100€.
Ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 20 und mehr ist für solide, profitable Nischensoftwarehersteller nichts ungewöhnliches. Dieses Beispiel beweist, dass das auch für sehr unbekannte und wenig gehandelte Werte gilt. Sollte der Gewinn von Tick TS also wie geplant deutlich steigen und vielleicht auch wieder einmal Insiderkäufe gemeldet werden, dann halte ich eine Dividendenrendite von 5% für eine faire Bewertung. Da die Gewinne ausgeschüttet werden, entspräche dies einem KGV von 20. Nehmen wir für 2020 einen Gewinn von 1,90€ je Aktie an könnte der Kurs in zwei Jahren demnach auf 38€ steigen. Dies würde einer jährlichen Rendite von 50% entsprechen. Zusätzlich liegt die Dividendenrendite aktuell wie bereits gesagt bei über 8%, deshalb hätte man in der Zeit bereits 15-20% des Investments zurück erhalten. Das Risiko schätze ich dagegen mäßig ein, insbesondere zum restlichen Aktienmarkt, auf dem Zykliker falls es zu einem stärkeren Abschwung kommt noch erhebliches Abwärtspotential haben.
Tick TS hingegen hat bereits in der Finanzkrise 2008 und auch in der Eurokrise bewiesen, dass sie stabile Gewinne unabhängig von der Konjunkturlage machen können. Ich schätze den fairen Wert aktuell auf über 30€ je Aktie.

Daher habe ich, trotz der Risiken und der Möglichkeit dass die Insider doch wegen aufkommender Probleme verkauft haben könnten, mir eine kleine Position gegönnt und die Aktien auch in mein Wikifolio aufgenommen.

Was meint ihr? Habe ich möglicherweise doch etwas übersehen?


4 thoughts on “Tick Trading Software – zu günstig um wahr zu sein?

  1. Hi Tobias,
    sehr schöner Artikel. Ich habe mir Tick auch schonmal angesehen, mir war aber die Abhängigkeit von sino damals irgendwie zu stark. Denke ich werd mir das aber jetzt doch nochmal ansehen.

    Viele Grüße,
    Axel

  2. Hallo Tobias,

    ich bin vor etwa einer Woche auf deinen Blog gestoßen (leider nicht früher) und habe bereits sehr viele Artikel von dir durchgelesen…. und ich muss zugeben, dass ich begeistert bin.
    Der Hauptgrund ist deine Anlagestrategie. Es gibt zwar einige Value-Investoren, aber ich habe, seit ich 2015 angefangen habe mich mit dem Thema “Investieren in Unternehmen” zu beschäftigen, noch niemanden gefunden dessen Anlagestrategie sich so sehr mit meiner überschneidet.
    Hinzu kommt, dass wir beide Mathematiker sind und wohl etwa im gleichen Alter (ich bin 1989 geboren). Ich habe meinen Bachelor in Mathematik mit Nebenfach Informatik absolviert und meinen Master in Wirtschaftsmathematik, da ich die Kombination aus Mathematik, Informatik und Wirtschaft als sehr sinnvoll erachte. Wie ich gelesen habe, bist auch du auf allen drei Gebieten tätig.

    Ich habe Ende 2017 ebenfalls langsam angefangen eine Value-Seite mit Value-Blog zu gestalten. Inzwischen habe ich etwas mehr für diesen Zeit, und fange gerade an meine ersten Unternehmensanalysen zu verfassen. Ich würde mich freuen, wenn du mal vorbeischaust. Wenn es in Ordnung ist, würde ich deine Homepage gerne bei mir verlinken (natürlich unabhängig davon, ob du meine verlinkst).

    Nun aber zur tick Trading Software AG. Erstmal vielen Dank für deinen guten Artikel. Ich muss zugeben, dass ich die Firma vorher gar nicht gekannt habe. In den letzten Tagen habe ich mir allerdings die Geschäftsberichte durchgelesen. Ich kam ebenfalls zu dem Entschluss, dass die aktuelle Bewertung zu niedrig ist (inkl. berücksichtigter Sicherheitsmarge), sodass ich nun ebenfalls einen Teil der tick Trading Software AG besitze. Geschäftsmodell, Zahlen (Finanzielle Stabilität und Profitabilität), Wachstum und der Umgang mit Gewinnen haben mich sehr überzeugt. Die von dir und im Geschäftsbericht genannten Risiken bin ich bereit einzugehen. Ein wichtiges Risiko aus dem Geschäftsbericht würde ich in deinem Beitrag allerdings noch ergänzen. Und zwar die Abhängigkeit von Mitarbeitern. Gerade in solch kleinen IT-Unternehmen, kann es einen großen Schaden verursachen, wenn erfahrene Softwareentwickler das Unternehmen verlassen.

    Nichtsdestotrotz habe ich investiert, da ich, genauso wie du, der Meinung bin, dass die tick Trading Software AG aktuell unterbewertet ist.

    Schöne Grüße
    Benjamin

    1. Hallo Benjamin – es freut mich sehr dass du meinen Blog gefunden hast, und ich habe mir auch sehr gern deinen Blog angeschaut. Leider halten die meisten mit ihren Blogs und Websites ja nicht so lange durch, ich hoffe du schaffst es länger! In der Hoffnung setze ich dich auch gerne auf meine Bloglist (Tipp: die meisten privaten Blogger freuen sich über gleichgesinnte und unterstützen junge Blogs gern mit einer Verlinkung 😉 ) Und andererseits freue ich mich natürlich auch wen dir mein Blog so gut gefällt, dass du ihn verlinken willst – ich würde mich darüber sehr freuen.

      LG Tobi

  3. Das größte Problem, das ich hierbei sehe: Die Abschreibbarkeit von Software ist ein Deutschland eher mangelhaft. Wenn die Zinsen steigen und die Unternehmen ihre Kredite bedienen müssen, wird an der Software erfahrungsgemäß zuerst gespart…

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